كيف تُحدد أسعار الاكتتابات العامة الأولية في السعودية من خلال آلية بناء سجل الأوامر؟

يتمثل أكثر المفاهيم الخاطئة شيوعًا بشأن الاكتتابات العامة الأولية في السعودية في الاعتقاد بأن هيئة السوق المالية هي التي تحدد سعر الطرح.

وهذا غير صحيح. فالسعر تحدده السوق نفسها من خلال آلية بناء سجل الأوامر للمؤسسات، وذلك وفقًا لما تنص عليه تعليمات بناء سجل الأوامر وتخصيص الأسهم في الاكتتابات الأولية الصادرة عن هيئة السوق المالية. فهي عملية سوقية تحكمها قواعد دقيقة وواضحة.

وفهم هذه الآلية يفسر كيف يتحدد فعليًا الرقم الذي تتناقله وسائل الإعلام بوصفه سعر الطرح في كل اكتتاب عام أولي في المملكة.

بعد أن توافق هيئة السوق المالية على نشرة الإصدار، يبدأ المستشار المالي فترة بناء سجل الأوامر. ولا يجوز أن تتجاوز هذه الفترة 14 يومًا تقويميًا.

وخلال هذه الفترة، يتولى المستشار المالي، بالتعاون مع متعهدي التغطية، تحديد النطاق السعري، وإجراء لقاءات مع المستثمرين، وبناء سجل الطلبات، ثم تحديد السعر النهائي للطرح.

ولا تشارك هيئة السوق المالية في تحديد السعر، فدورها يقتصر على الإفصاح وحماية المستثمرين.

وخلال فترة بناء سجل الأوامر، تقدم المؤسسات المشاركة عروضها، موضحةً عدد الأسهم التي ترغب في الاكتتاب بها، والسعر الذي ترغب في دفعه، وذلك ضمن النطاق السعري المحدد.

ومن خلال تجميع هذه العروض تتكون منحنى الطلب، ويُحدد سعر الطرح النهائي عند المستوى الذي يحقق التوازن بين حجم الطلب والمتطلبات الخاصة بالطرح.

تضع تعليمات هيئة السوق المالية حدودًا دقيقة للنطاق السعري.

فلا يجوز أن يتجاوز الفرق بين الحد الأدنى والحد الأعلى للنطاق السعري 20% من الحد الأدنى للسعر.

ومع ذلك، يجوز للمؤسسات المشاركة أن تتقدم بعروض خارج هذا النطاق، بما لا يزيد على 20% إضافية فوق الحد الأعلى أو 20% إضافية دون الحد الأدنى، وهو ما يسمح للطلب الحقيقي بأن يظهر حتى خارج الحدود السعرية المعلنة.

ولا يجوز للمستشار المالي تعديل النطاق السعري إلا مرة واحدة فقط، ولا يتم ذلك إلا بعد الحصول على موافقة كل من متعهد التغطية والجهة المصدرة.

وتوضح الاكتتابات العامة الأولية التي شهدتها السوق السعودية خلال السنوات الأخيرة النمط المتبع؛ إذ يُعلن النطاق السعري في صورة هامش سعري ضيق، ثم يحدد سجل أوامر المؤسسات السعر النهائي، سواء داخل هذا النطاق أو بالقرب منه.

وهناك قاعدة واحدة ترتكز عليها العملية بأكملها.. فلا بد أن تتم تغطية كامل الطرح من قبل المؤسسات المشاركة. ويجب أن يكون سجل الأوامر مكتمل التغطية قبل تحديد السعر النهائي.

يُقسم الطرح في الاكتتابات العامة الأولية في المملكة العربية السعودية، في العادة، إلى شريحتين.

• الشريحة (أ): الجهات المشاركة.

وتضم المؤسسات المؤهلة للمشاركة في عملية بناء سجل الأوامر، مثل صناديق الاستثمار، والمستثمرين الأجانب المؤهلين (QFIs)، والشركات الاستثمارية من دول مجلس التعاون الخليجي، وبعض الفئات الأخرى المؤهلة.

كما يُخصص جزء من هذه الشريحة لصناديق الاستثمار العامة، وعادةً ما يُخصص لهذه المؤسسات كامل أسهم الطرح تخصيصًا أوليًا.

• الشريحة (ب): المكتتبون الأفراد.

وتشمل المواطنين السعوديين، والمقيمين في المملكة، ومواطني دول مجلس التعاون الخليجي.

ويتم اكتتاب هذه الفئة بعد تحديد سعر الطرح النهائي. وفي هذه المرحلة تُطبق آلية إعادة التخصيص (Clawback).

فإذا كان الطلب من جانب المستثمرين الأفراد كافيًا، يجوز للمستشار المالي، بالتنسيق مع الشركة المصدرة، تخفيض النسبة المخصصة للمؤسسات، والتي تكون غالبًا إلى 90% من إجمالي الطرح، وذلك لإتاحة جزء من الأسهم للمكتتبين الأفراد.

وبذلك تبقى نحو 10% من أسهم الطرح مخصصة لشريحة الأفراد، مع الإشارة إلى أن النسبة النهائية تحددها نشرة الإصدار.

وتتضمن هذه الآلية أيضًا حماية مهمة للمستثمرين الأفراد. فالسعر الذي يدفعه المكتتبون الأفراد لا يجوز أن يتجاوز السعر الذي تحقق عنده الاكتتاب الكامل من قبل المؤسسات المشاركة. وبعبارة أخرى، لا يدفع المستثمر الفرد سعرًا أعلى من السعر الذي اكتمل عنده سجل أوامر المؤسسات.

وبعد انتهاء فترة اكتتاب الأفراد، يُجرى التخصيص النهائي للأسهم، ثم تُودع الأسهم في محافظ المستثمرين، وبعد ذلك تُدرج الشركة في السوق المالية السعودية (تداول). ويصبح السعر الذي جرى اكتشافه من خلال سجل الأوامر هو السعر الذي يبدأ عنده تداول السهم في السوق.